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摘要:本文基于不动产抵押贷款证券化的定义,分析了提前清偿对不动产抵押贷款证券化的现金流量的影响,然后提出评价的步骤,最后以蒙特卡罗模拟法评价分析的结果。
不动产抵押贷款债权证券化可分为三种,一为传递证券或称为持份权凭证,相当于出售资产;二为偿付证券,即重新分配证券的现金流量,以创造出各种不同满足投资人需求的抵押贷款债权证券;三是担保抵押债券,其特色在于其现金流量并不与抵押贷款的现金流量相吻合,类似于公司债券。
提前清偿
提前清偿可视为一个借款人持有的call option,在没有提前清偿惩罚的情况下,借款人可以选择在贷款契约到期前提前清偿贷款余额,因而造成了抵押贷款现金流量的不确定性,对投资人或持有人而言,如同出售一个call option给借款人。
Long a Mortgage = long a non-callable mortgage + short call option。
然而,提前还款对抵押贷款的投资人(或持有人)并非只有不利的影响。如果抵押贷款是折价的(市场利率高于贷款契约利率),则提前还款对抵押贷款投资人是有好处的,反之,则提前还款对抵押贷款投资人是不利的,因为投资人被迫以较低的利率再投资。因此,提前还款是影响抵押贷款现金流量的一项重要不确定性因素,提前清偿的假设也会对MBS的评价造成非常大的影响。
造成提前清偿的因素可分为四大类,包括房屋出售、再融资、借款人倒账和部分提前还款。此外,不同种类的抵押贷款组群,其造成提前清偿的因素影响程度也会不尽相同。对固定利率抵押贷款组群(FRM)而言,再融资是造成提前清偿最主要的因素,一般说来,提前清偿会有季节性、贷款年龄及递减性的现象。
提前清偿是决定抵押贷款现金流量的一项重要因素,提前清偿模型的假设将会影响提前清偿模型所产生的提前清偿速度,不同的提前清偿速度会形成不同的抵押贷款现金流量,进而影响整个MBS的评价结果。
不动产抵押贷款证券化评价
MBS评价的基本概念就是将调整后现金流量加以折现,因此,在评价MBS时,必须要估计其现金流量——借款人每期支付的利息、本金、提前还款的金额以及选择适合的利率模型来模拟未来的利率路径。在估计现金流量时,最重要的关键就是提前清偿模型,提前清偿模型预测未来可能的提前清偿速度,提供每期低押贷款的提前偿还比率,以调整抵押贷款的现金流量,如果提前清偿模型所预测的提前清偿速度与实际发生的提前清偿有很大的出入,则透过模型评价的MBS价格将会出现很大的误差。另外一方面,评价MBS时,未来利率路径的预测也是决定MBS评价的关键因素,利率路径除了影响MBS现金流量的折现外,也会影响提前清偿模型的预测。尤其在评价调整利率抵押贷款证券时,利率路径不但会影响其提前清偿的速度,也与其贷款契约利率的决定有关。
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